С апреля 2014 года Банк Японии (BoJ) приступил к реализации масштабной программы покупки государственных облигаций (JGB), в рамках которой он покупал JGB по ставке 5, 5 трлн иен (46, 6 млрд долл. США) в месяц. Фактически, за это время количество акций JGB Банка Японии выросло с 98, 1 трлн иен до 218, 5 трлн иен (1, 8 трлн долларов). Если рассматривать эту цифру в перспективе, то это примерно размер экономики Канады (11- й по величине в мире) на конец 2014 года, согласно данным МВФ.
Все это заставляет задуматься о том, почему Банк Японии это делает и как долго это может продолжаться?
Начальное потребление
Естественно, что программа покупки облигаций Банка Японии была не случайностью, а скорее преднамеренным действием с очень конкретной целью: прекращение дефляции и начало потребления. Экономика Японии находилась в умирающем состоянии с тех пор, как ее пузырьковая экономика взорвалась в начале 1990-х годов. Это время, которое сейчас часто называют «потерянным десятилетием (ями) Японии», было отмечено продолжительными периодами низкой инфляции и дефляции (см. Диаграмму ниже). (См. Статью «Утраченное десятилетие: уроки кризиса недвижимости в Японии» .)
Дефляция, как правило, считается проблематичной из-за ее негативного воздействия на потребление, то есть даже при почти нулевых процентных ставках по сбережениям у домохозяйств есть стимул откладывать потребление до более поздних периодов, когда цены падают. Поскольку деньги находятся в банке, и со временем цены на товары и услуги снижаются, покупательная способность этих денег увеличивается. Так что стоит подождать, прежде чем покупать. (Информацию по теме см. В статье «Опасность дефляции» .)
В результате, чтобы противостоять этому негативному давлению на потребление (ключевой компонент самого экономического роста), правительство Японии и Банк Японии должны были разработать план, чтобы заставить цены снова начать расти. Один из возможных способов достижения этой цели - увеличение денежной массы. Если количество денег, обращающихся в экономике, увеличивается, но предложение товаров и услуг остается постоянным, то цены должны расти, а все остальное остается постоянным. Или, по крайней мере, это мышление. (О различных инициативах, предпринимаемых правительством для воздействия на рыночные процессы, см. Статью « Как правительства влияют на рынки» .)
Так как же покупка облигаций достигает этого? Финансовые учреждения (будь то банки, кредитные союзы, страховые компании, управляющие инвестициями и т. Д.) Являются ключевыми факторами, способствующими потоку денег в любой экономике. Они берут деньги у тех домохозяйств и корпораций, у которых есть наличные деньги для сбережений, а затем одалживают эти деньги домохозяйствам, которые в них нуждаются (например, для покупки дома или автомобиля или для покупок с помощью кредитных карт), а также корпорациям (например, для строить новые заводы или нанимать больше рабочих) и даже правительство. Таким образом, если Банк Японии начнет покупать JGB у этих финансовых учреждений, то финансовые учреждения получат много дополнительных денежных средств.
Поскольку эти финансовые учреждения вряд ли будут просто сидеть на этих деньгах, есть надежда, что они обратятся к домашним хозяйствам и корпорациям за возможностями получения прибыли. Они могут либо попытаться предложить ссуды и т. Д. На более выгодных условиях, либо могут даже подумать о сокращении кредитной цепочки и предложении ссуд клиентам, которые они ранее неохотно рассматривали. В любом случае, больше домохозяйств могут позволить себе покупать дома, автомобили и другие товары и услуги, в то же время больше предприятий могут получать деньги, необходимые им для расширения своей деятельности путем строительства / расширения заводов и найма рабочих. И весь этот новый спрос должен, в конце концов, привести к росту цен.
Ключевой фокус здесь заключается в следующем: BoJ - это учреждение, способное печатать деньги в Японии. Поэтому не обязательно заранее «иметь» деньги, необходимые для покупки JGB. Скорее, Банк Японии просто решает, сколько облигаций он хочет купить, и затем он «печатает» деньги, необходимые для этого. Естественно, что сам процесс немного сложнее, чем этот.
Некоторые доказательства успеха
Так все это работает, тогда? С одной стороны, кажется, есть хоть какие-то доказательства того, что программа работает. Во-первых, по мнению Банка Японии, денежная база в Японии значительно расширилась, что соответствовало программе покупки облигаций (см. Диаграмму ниже).
Денежная база
И, что критически важно, банковское кредитование действительно начало ускоряться после резкого спада после глобального финансового кризиса (см. Диаграмму ниже).
К сожалению, не все показатели рисуют столь же радужную картину.
Причины для беспокойства
Один из уроков, который японские корпорации усвоили нелегким путем (многие даже сказали бы, что он переучился) после краха экономики пузыря, заключается в том, что чрезмерная зависимость от долгового финансирования может быть опасной. Фактически, с момента достижения максимума в 46, 9% в квартале, заканчивающемся в июле 1993 года, коэффициент задолженности (облигации и займы к активам) японских корпораций упал до самого низкого уровня с 1950-х годов (см. Диаграмму ниже). И их денежная позиция выросла до ошеломляющих 164, 7 триллиона иен (1, 4 триллиона долларов) к октябрю 2014 года, по данным Министерства финансов Японии.
Другими словами, не совсем ясно, действительно ли японские корпорации захотят брать кредиты для расширения своей деятельности. Предполагая, что они действительно хотят расширяться, имея столько денег на руках, зачем вам брать кредиты? В результате большая часть дебатов относительно следующих шагов, которые должны быть предприняты, была сосредоточена на том, как заставить корпорации начать использовать свои огромные массы денег.
Что еще более важно, возможно, реальная заработная плата в Японии снижалась почти непрерывно в течение всей этой программы покупки облигаций (см. Диаграмму ниже). С уменьшением заработной платы домашних хозяйств потребительские бюджеты сокращаются, что вновь наводит на мысль о том, что сами домашние хозяйства могут иметь небольшой спрос на любые дополнительные кредитные возможности, которые могут иметь финансовые учреждения.
Но, пожалуй, самым тревожным показателем является сама инфляция. В апреле 2014 года правительство подняло национальный налог с продаж с 5% до 8%. С учетом этого повышения налогов с продаж можно предположить, что, несмотря на все эти покупки облигаций, реальные цены продолжали падать (или, по крайней мере, расти гораздо медленнее, чем ожидалось) на протяжении почти всей программы.
Трудный баланс
Есть и более глубокие опасения, в первую очередь о непреднамеренных последствиях покупки облигаций, а также о способности самого Банка Японии продолжать покупать такими темпами.
Наряду с американскими, немецкими и британскими государственными облигациями, JGB часто считались золотым стандартом инвестиций с низким уровнем риска. Если на мгновение оставить в стороне озабоченность рейтинговых агентств, таких как Moody's и Standard & Poor's, по поводу долгового бремени Японии, государственные долговые инструменты этих четырех стран представляют собой массивные, ликвидные и стабильные рынки и деноминированы в четырех наиболее важных мировых резервных валютах. (Информацию по теме см. В разделе: Как центральные банки получают валютные резервы и сколько они должны держать?)
При этом существуют законные опасения, что программа покупки облигаций Банка Японии, учитывая ее масштабы, серьезно ограничивает вторичный рынок для JGB (где учреждения обменивают облигации между собой и другими инвесторами). Если вторичный рынок иссякнет, это может обеспокоить нынешних владельцев JGBs их ликвидностью, и, следовательно, они могут избежать покупки новых выпусков в будущем. В крайнем случае это может в конечном итоге негативно повлиять на способность японского правительства привлекать новые долги. (См.: Взгляд на первичные и вторичные рынки .)
Кроме того, долговая нагрузка Японии по отношению к ВВП по большинству показателей уже считается самой большой в развитом мире. Долговая нагрузка Японии, которую обычно называют более 200% ВВП, превосходит даже Грецию, страну, которая, по мнению многих, находится на грани банкротства и изгнания из еврозоны. Поскольку JGB уже составляют 83, 5% баланса Банка Японии, могут быстро возрасти опасения по поводу жизнеспособности самого Банка Японии, если когда-либо будет поставлена под вопрос платежеспособность правительства Японии.
В то время как этот сценарий может рассматриваться многими как минимально возможный в краткосрочной перспективе, более практической проблемой является перспектива глобальной валютной войны. Как показано на графике ниже, после продолжительного периода времени, в течение которого иена укреплялась по отношению к доллару (и большинству других валют), программа покупки облигаций Банка Японии в сочетании с другой «легкой» денежной политикой способствовала резкому изменению курса. эта тенденция. (Информацию по теме см. В статье «Неофициальный статус доллара США в качестве мировой валюты» .)
Слабая валюта, как правило, благоприятна для экспортеров, потому что это означает, что товары, произведенные в стране, становятся дешевле (и, следовательно, более конкурентоспособными за рубежом). Но в связи с тем, что Еврозона влечет за собой еще один потенциальный валютный кризис с Грецией, евро также ослабевает по отношению к доллару. Если правительство США будет достаточно обеспокоено влиянием, которое это может оказать на американскую экономику, оно может начать собственную кампанию по ослаблению доллара. И это может затормозить рост корпоративной прибыльности в Японии и даже может усилить дефляционное давление на цены (укрепление иены приведет к удешевлению иностранных товаров в Японии, что окажет более сильное понижательное давление на цены). (См.: Глобальная торговля и валютный рынок.)
Наконец, в наихудшем сценарии возникает призрак гиперинфляции (вспомним Германию после Первой мировой войны). Опасение здесь заключается в том, что переход от инфляции к дефляции и обратно, особенно труден для управления. Учитывая, что дефляция стала настолько устойчивой в Японии, а многие другие крупные экономики мира также наблюдают за призраком дефляции (включая США, еврозону и некоторые опасаются даже Китая), существует опасение, что действия, необходимые для оживления инфляции, Япония может быть настолько экстремальной, что, как только инфляция, наконец, вернется, это будет невозможно контролировать. Если доверие к иене начинает падать, как опасаются, то способность японского правительства привлекать средства, необходимые для работы и обслуживания существующего долга, также может подвергнуться сомнению.
Суть
Мало кто будет не согласен с аргументом о том, что после более чем двух десятилетий дефляции и экономического недуга в Японии необходимы смелые действия, чтобы обозначить изменение курса страны. И гораздо меньше будет утверждать, что шаги, которые были предприняты до сих пор, далеко не смелые (хотя некоторые ставят под сомнение мудрость этих действий).
Тем не менее, правительство Японии и Банк Японии (BoJ) участвуют в чрезвычайно деликатном балансирующем действии с потенциально опасными последствиями. Дилемма, с которой они сталкиваются, заключается в том, что не стоит идти далеко вперед и рискует не вырваться из тенденции длительного экономического спада, даже потратив триллионы иен, но зайти слишком далеко и рискнуть вызвать потенциал гиперинфляции, потери доверия в иене и кризис государственного долга. Хотя многие по-прежнему надеются, что правительству и Банку Японии удастся проделать нитку с этой невероятной иглой, эта задача все еще кажется далеко не выполненной. (Информацию по теме см. В разделе « Количественное смягчение: работает ли оно?»)
