Рынок облигаций США похож на бейсбол - вы должны понимать и оценивать правила и стратегии, иначе это будет скучно. Это также похоже на бейсбол в том, что его правила и ценовые соглашения развивались и временами могут показаться эзотерическими.
В «Официальной книге правил Высшей лиги» требуется более 3600 слов, чтобы описать правила того, что питчер может и не может делать. мы собираемся охватить соглашения о ценообразовании на рынке облигаций менее чем в 1800 словах. Кратко обсуждаются классификации рынка облигаций, за которыми следуют расчеты доходности, ценовые ориентиры и ценовые спреды.
Базовые знания этих ценовых соглашений сделают рынок облигаций таким же захватывающим, как и лучшая бейсбольная игра World Series.
Классификация рынка облигаций
Рынок облигаций состоит из множества эмитентов и видов ценных бумаг. Чтобы говорить о каждом конкретном типе, можно заполнить весь учебник; поэтому для обсуждения того, как работают различные соглашения о ценах на рынке облигаций, мы делаем следующие основные классификации облигаций:
- Ценные бумаги, обеспеченные активами (ABS): облигация, обеспеченная денежными потоками базового пула активов, таких как автокредиты, дебиторская задолженность по кредитным картам, ипотечные кредиты, аренда самолетов и т. Д. Список активов, секьюритизированных в ABS, почти бесконечный Агентские облигации: долг, выпущенный спонсируемыми правительством предприятиями (GSE), включая Fannie Mae, Freddie Mac, и муниципальные облигации федерального займа (Мунис): облигация, выпущенная государством, городом или местным правительством или его агентствами. Обязательства (CDO): тип обеспеченной активами ценной бумаги, обеспеченной любым одним или несколькими другими ABS, MBS, облигациями или займами
Как работает ценообразование на рынке облигаций
Ожидаемое возвращение облигации
Доходность является наиболее часто используемой мерой для оценки или определения ожидаемой доходности облигации. Доходность также используется в качестве меры относительной стоимости между облигациями. Существует два основных показателя доходности, которые необходимо понимать, чтобы понять, как работают разные соглашения о ценах на рынке облигаций: доходность к погашению и спотовые ставки.
Расчет доходности к погашению производится путем определения процентной ставки (ставки дисконтирования), которая сделает сумму денежных потоков по облигации плюс начисленные проценты равной текущей цене облигации. Этот расчет имеет два важных предположения: во-первых, что облигация будет удерживаться до погашения, и во-вторых, что денежные потоки облигации могут быть реинвестированы при доходности к погашению.
Расчет спотовой ставки производится путем определения процентной ставки (ставки дисконтирования), которая делает текущую стоимость облигации с нулевым купоном равной ее цене. Для расчета цены купонной облигации необходимо рассчитать ряд спотовых ставок - каждый денежный поток должен дисконтироваться с использованием соответствующей спотовой ставки, чтобы сумма приведенных значений каждого денежного потока равнялась цене.
Как мы обсудим ниже, спотовые ставки чаще всего используются в качестве строительного блока при сравнении относительных значений для определенных типов облигаций.
Ориентиры для облигаций
Большинство облигаций оцениваются относительно эталона. Здесь цены на рынке облигаций становятся немного сложнее. Различные классификации облигаций, как мы их определили выше, используют разные ценовые ориентиры.
Одними из наиболее распространенных ценовых ориентиров являются оперативные казначейские обязательства США (самая последняя серия). Многие облигации оцениваются по отношению к конкретной казначейской облигации. Например, оперативное 10-летнее казначейство может быть использовано в качестве ориентира ценообразования для выпуска 10-летних корпоративных облигаций.
Когда срок погашения облигации не может быть точно определен из-за особенностей колл или пут, облигация часто оценивается по кривой эталона. Это связано с тем, что предполагаемый срок погашения облигации, подлежащей отзыву или продаже, скорее всего, не совпадает точно со сроком погашения конкретного казначейства.
Кривые эталонных цен построены с использованием доходности базовых ценных бумаг со сроком погашения от трех месяцев до 30 лет. Несколько различных эталонных процентных ставок или ценных бумаг используются для построения кривых эталонных цен. Поскольку в сроках погашения ценных бумаг, используемых для построения кривой, есть разрывы, доходности должны быть интерполированы между наблюдаемыми доходностями.
Например, одна из наиболее часто используемых контрольных кривых - это оперативная кривая казначейства США, которая построена с использованием самых последних выпущенных казначейских облигаций, банкнот и векселей США. Поскольку ценные бумаги выпускаются только Казначейством США с трехмесячным, шестимесячным, двухлетним, трехлетним, пятилетним, 10-летним и 30-летним сроком погашения, доходность теоретических облигаций со сроками погашения, которые лежат между этими сроки погашения должны быть интерполированы. Эта кривая казначейства известна участникам рынка облигаций как интерполированная кривая доходности (или I-кривая).
Другие популярные кривые ценообразования
- Кривая евродолларов: кривая, построенная с использованием процентных ставок, полученных на основе цены фьючерсов на евродоллары. Кривая Агентства: кривая, построенная с использованием доходности непогашаемого долга агентства с фиксированной ставкой
Спред доходности по облигациям
Доходность облигации относительно доходности ее эталона называется спредом. Спред используется как в качестве механизма ценообразования, так и для сравнения относительной стоимости облигаций. Например, трейдер может сказать, что определенная корпоративная облигация торгуется со спрэдом на 75 базисных пунктов выше 10-летнего казначейства. Это означает, что доходность к погашению этой облигации на 0, 75% больше, чем доходность к погашению текущей 10-летней казначейства.
Примечательно, что если бы другая корпоративная облигация с таким же кредитным рейтингом, прогнозом и дюрацией торговалась с разбросом в 90 базисных пунктов на основе относительной стоимости, вторая облигация была бы более выгодной покупкой.
Существуют различные типы расчетов спреда, используемых для разных ценовых ориентиров. Четыре основных расчета спреда доходности:
- Номинальный спред доходности: разница в доходности к погашению облигации и доходности к погашению ее эталонного спреда с нулевой волатильностью (Z-спред): постоянный спрэд, который при добавлении к доходности в каждой точке спот-курса казначейства кривая (где получен денежный поток облигации) сделает цену ценной бумаги равной приведенной стоимости ее денежных потоков Спред-скорректированный спред (OAS): OAS используется для оценки облигаций со встроенными опционами (такими как вызываемая облигация) облигация или облигация с правом наложения). Это постоянный спред, который при добавлении к доходности в каждой точке кривой спот-курса (обычно кривой спот-курса казначейства США), в которой поступает денежный поток облигации, сделает цену облигации равной приведенной стоимости его денежные потоки. Тем не менее, для расчета ОАГ, кривая спот-ставки дается несколько путей процентных ставок. Другими словами, рассчитывается много различных кривых спотовой ставки, и различные пути процентных ставок усредняются. ОАГ учитывает волатильность процентных ставок и вероятность досрочного погашения основной суммы облигации. Дисконтная маржа (DM): Облигации с переменными процентными ставками обычно оцениваются близко к их номинальной стоимости. Это связано с тем, что процентная ставка (купон) по облигации с переменной ставкой корректируется в соответствии с текущими процентными ставками на основе изменений в базовой ставке облигации. DM - это спред, который при добавлении к текущей ссылочной ставке облигации будет приравнивать денежные потоки облигации к ее текущей цене.
Типы облигаций и их контрольные и расчетные спреды
- Облигации с высокой доходностью. Облигации с высокой доходностью обычно оцениваются по номинальному спреду доходности к конкретной оперативной казначейской облигации США. Однако иногда, когда кредитный рейтинг и перспективы высокодоходных облигаций ухудшаются, облигация начинает торговаться по реальной долларовой цене. Например, такая облигация торгуется по 75, 875 долл. США вместо 500 базисных пунктов за 10-летнее казначейство. Корпоративные облигации. Корпоративные облигации обычно оцениваются по номинальному спреду доходности к конкретной оперативной казначейской облигации США, которая соответствует сроку погашения. Например, 10-летние корпоративные облигации оцениваются по 10-летнему казначейству. Ипотечные ценные бумаги: Есть много различных типов MBS. Многие из них торгуются с номинальным спредом доходности при средневзвешенном сроке жизни до I-кривой казначейства США. Некоторые MBS с регулируемой скоростью торгуются на DM, другие торгуют на Z-спреде. Некоторые CMO торгуются с номинальной доходностью, распространяющейся на конкретное Казначейство. Например, 10-летняя плановая облигация класса амортизации может торговаться с номинальным спрэдом доходности к 10-летнему казначейству в реальном времени, или Z-облигация может торговаться с номинальным спредом доходности к текущему состоянию 30. Казначейство Поскольку в MBS есть встроенные опции вызова (заемщики могут бесплатно оплачивать свои ипотечные кредиты), они часто оцениваются с использованием OAS. Ценные бумаги, обеспеченные активами: АБС часто торгуются с номинальным спредом доходности при средневзвешенном сроке жизни до кривой свопа. Агентства: Агентства часто торгуют с номинальным спредом доходности в конкретное Казначейство, такое как оперативное 10-летнее Казначейство. Вызываемые агентства иногда оцениваются на основе OAS, где кривая (-ы) спотовой ставки получаются из доходностей не подлежащих вызову агентств. Муниципальные облигации. Из-за налоговых преимуществ муниципальных облигаций (обычно не облагаемых налогом) их доходность не так сильно коррелирует с доходностью казначейства США, как другие облигации. Поэтому муни часто торгуют с прямой доходностью к погашению или даже в долларах. Тем не менее, доходность муни как отношение к эталонной доходности казначейства иногда используется в качестве меры относительной стоимости. Обязательства по долговым обязательствам с обеспечением: как MBS и ABS, которые часто поддерживают CDO, существует множество различных ценовых ориентиров и мер доходности, используемых для оценки CDO. Кривая евродоллара иногда используется в качестве ориентира. Дисконтные поля используются для траншей с плавающей ставкой. Расчеты OAS сделаны для анализа относительной стоимости.
Суть
Соглашения о ценообразовании на рынке облигаций немного хитры, но, как и правила бейсбола, понимание основ устраняет некоторую двусмысленность и может даже сделать ее приятной. Ценообразование облигаций - это всего лишь вопрос определения ценового ориентира, определения спреда и понимания разницы между двумя основными расчетами доходности: доходностью к погашению и спотовыми ставками. С этим знанием понимание того, как оцениваются различные типы облигаций, не должно быть пугающим.
