Десятки ипотечных кредиторов объявляют банкротство в считанные недели. Рынок заполнен опасениями крупного глобального кредитного кризиса, который может затронуть все классы заемщиков. Центральные банки используют чрезвычайные положения для введения ликвидности на испуганные финансовые рынки. Рынки недвижимости стремительно падают после нескольких лет рекордных максимумов. Показатели выкупа в два раза по сравнению с аналогичным периодом прошлого года во второй половине 2006 и в 2007 году.
Отчеты звучат пугающе, но что все это значит?
В настоящее время мы находимся по колено в финансовом кризисе, который концентрируется на рынке жилья США, где последствия от замороженного рынка субстандартных ипотечных кредитов перетекают на кредитные рынки, а также на внутренние и мировые фондовые рынки. Читайте дальше, чтобы узнать больше о том, как рынки упали так далеко, и что может быть впереди.
Путь к кризису
Был ли это случай, когда одна группа или одна компания засыпали за рулем? Является ли это результатом слишком малого надзора, слишком большой жадности или просто недостаточного понимания? Как часто бывает, когда финансовые рынки идут не так, ответ, скорее всего, «все вышеперечисленное»
Помните , что рынок, который мы наблюдаем сегодня, является побочным продуктом рынка шести лет назад. Вернемся назад к концу 2001 года, когда страх перед глобальными террористическими атаками после 11 сентября всколыхнул и без того страдающую экономику, которая только начинала выходить из рецессии, вызванной техническим пузырем конца 1990-х годов. (Информацию по теме см. В разделе «Величайшие рыночные крахи и когда победят страх и жадность» .)
В ответ в 2001 году Федеральная резервная система начала резко снижать ставки, а в 2003 году ставка по федеральным фондам достигла 1%, что на центральном банковском языке практически равно нулю. Целью низкой ставки федеральных фондов является расширение денежной массы и стимулирование заимствований, что должно стимулировать расходы и инвестиции. Идея о том, что расходы были «патриотичными», получила широкое распространение, и все - от Белого дома до местной ассоциации родителей и учителей - поощряли нас покупать, покупать, покупать.
Это сработало, и экономика начала неуклонно расширяться в 2002 году.
Недвижимость начинает выглядеть привлекательно
Поскольку более низкие процентные ставки проникли в экономику, рынок недвижимости начал впадать в бешенство, так как количество проданных домов - и цены, по которым они продавались - резко возросло, начиная с 2002 года. В то время 30-летняя ипотека с фиксированной ставкой была на самом низком уровне за последние 40 лет, и люди увидели уникальную возможность получить доступ к практически самому дешевому доступному источнику капитала. (Дополнительные материалы см. В разделе « Почему пузыри на рынке жилья всплывают и как процентные ставки влияют на фондовый рынок» .)
Инвестиционные банки и обеспеченная активами безопасность
Если бы рынку жилья была оказана только приличная рука - скажем, с низкими процентными ставками и растущим спросом - любые проблемы были бы справедливо сдержаны. К сожалению, это была фантастическая рука, благодаря новым финансовым продуктам, разворачивающимся на Уолл-стрит. Эти новые продукты получили широкое распространение и были включены в пенсионные фонды, хедж-фонды и международные правительства.
И, как мы сейчас узнаем, многие из этих продуктов оказались абсолютно ничего не стоящими.
Простая идея ведет к большим проблемам
Обеспеченность активами (ABS) существует уже несколько десятилетий, и в ее основе лежит простой инвестиционный принцип: возьмите кучу активов, которые имеют предсказуемые и похожие денежные потоки (например, ипотечный кредит отдельного человека), объедините их в один управляемый пакет он собирает все отдельные платежи (ипотечные платежи) и использует деньги для выплаты инвесторам купона на управляемый пакет. Это создает обеспеченную активами безопасность, в которой базовая недвижимость выступает в качестве обеспечения. (Для получения дополнительной информации прочитайте Распределение активов с фиксированным доходом .)
Другим большим плюсом было то, что агентства кредитного рейтинга, такие как Moody's и Standard & Poor's, поставили свои отметки об утверждении «AAA» или «A +» на многие из этих ценных бумаг, сигнализируя об их относительной безопасности в качестве инвестиций. (Для получения дополнительной информации прочитайте Что такое корпоративный кредитный рейтинг? )
Преимущество для инвестора состоит в том, что он или она может приобрести диверсифицированный портфель активов с фиксированной доходностью, которые поступают в виде одного купонного платежа.
Правительственная национальная ипотечная ассоциация (Ginnie Mae) годами объединяла и продавала секьюритизированные ипотеки в качестве ABS; их рейтинги «AAA» всегда имели гарантию, которую дала правительственная поддержка Джинни Мэй. Инвесторы получили более высокую доходность, чем на Treasuries, и Джинни Мэй смогла использовать средства для предложения новых ипотечных кредитов.
Расширяя поля
Благодаря растущему рынку недвижимости, также создавалась обновленная форма АБС, только эти АБС наполнялись субстандартными ипотечными кредитами или кредитами для покупателей с кредитом ниже звездного. (Чтобы узнать больше о субстандартном кредитовании, прочитайте: « Субстандартное часто бывает субпарительным и субстандартным кредитованием: рука помощи или закулисная работа?» )
Субстандартные кредиты вместе с их гораздо более высокими рисками дефолта были размещены в различные классы рисков или транши, каждый из которых имел свой собственный график погашения. Верхние транши могли получать рейтинги «ААА» - даже если они содержали субстандартные кредиты - потому что этим траншам обещали первые доллары, которые пришли в ценные бумаги. Более низкие транши имели более высокие купонные ставки, чтобы компенсировать повышенный риск дефолта. Внизу транш «акции» был весьма спекулятивным вложением, поскольку его денежные потоки могли быть практически стерты, если бы ставка дефолта по всей АБС поднялась выше низкого уровня - в диапазоне от 5 до 7%., (Чтобы узнать больше, прочитайте « За кулисами» ).
Внезапно даже субстандартные ипотечные кредиторы получили возможность продавать свой рискованный долг, что, в свою очередь, позволило им продвигать этот долг еще более агрессивно. Уолл-стрит была там, чтобы забрать их субстандартные кредиты, упаковать их в другие кредиты (некоторые качественные, некоторые нет) и продать их инвесторам. Кроме того, почти 80% этих связанных ценных бумаг волшебным образом приобрели инвестиционный уровень (рейтинг «А» или выше) благодаря рейтинговым агентствам, которые заработали выгодные сборы за свою работу по оценке АБС. (Для получения дополнительной информации см. Что означает инвестиционный уровень? )
В результате этой деятельности стало очень выгодно создавать ипотечные кредиты - даже рискованные. Это было незадолго до того, как даже основные требования, такие как подтверждение дохода и авансовый платеж, были проигнорированы ипотечными кредиторами; 125% ипотечных ссуд к стоимости были подписаны и предоставлены потенциальным домовладельцам. Логика заключается в том, что при столь быстром росте цен на недвижимость (средние цены на жилье росли на целых 14% ежегодно к 2005 году), ипотека на 125% LTV окажется выше уровня воды менее чем через два года.
Плечо в квадрате
Усиливающая петля начала вращаться слишком быстро, но с Уолл-стрит, Мэйн-стрит и всеми, кто получал прибыль от поездки, кто собирался тормозить?
Рекордно низкие процентные ставки в сочетании с постоянно ослабевающими стандартами кредитования подтолкнули цены на недвижимость к рекордным максимумам на большей части территории Соединенных Штатов. Существующие домовладельцы рефинансировали в рекордных количествах, используя недавно заработанный капитал, который можно было получить, потратив несколько сотен долларов на оценку жилья. (Дополнительные материалы см. В разделе « Кредиты под залог жилья: затраты и кредит под залог жилья: что это такое и как это работает» .)
Между тем, благодаря ликвидности на рынке, инвестиционные банки и другие крупные инвесторы смогли заимствовать все больше и больше (увеличение левереджа) для создания дополнительных инвестиционных продуктов, в состав которых входили шаткие субстандартные активы.
Обеспеченный долг присоединяется
Возможность заимствовать больше побуждаемых банков и других крупных инвесторов для создания долговых обязательств с обеспечением (CDO), которые, по сути, привели к получению траншей акций и «мезонинов» (со средним и низким рейтингом) от MBS и вновь перепаковали их, на этот раз в мезонин CDOs.
Используя ту же самую схему оплаты «просачивания», большинство мезонинных CDO могут получить кредитный рейтинг «AAA», передав его в руки хедж-фондов, пенсионных фондов, коммерческих банков и других институциональных инвесторов.
Жилищные ценные бумаги с ипотечным покрытием (RMBS), в которых потоки денежных средств поступают из долговых обязательств по жилым фондам, а CDO эффективно устраняли линии связи между заемщиком и первоначальным кредитором. Внезапно крупные инвесторы контролировали обеспечение; В результате переговоры об отсрочке платежей по ипотечным кредитам были обойдены из-за модели «прямого обращения взыскания» для инвестора, стремящегося сократить свои потери. (Подробнее читайте в разделе «Спасение вашего дома от выкупа» .)
Однако эти факторы не вызвали бы нынешний кризис, если бы 1) рынок недвижимости продолжал бум и 2) домовладельцы могли фактически оплачивать свои ипотечные кредиты . Однако из-за того, что этого не произошло, эти факторы только помогли увеличить количество выкупа в дальнейшем.
Тизер Цены и ARM
Так как ипотечные кредиторы экспортировали большую часть риска в виде субстандартного кредитования для инвесторов, они могли свободно предлагать интересные стратегии для выдачи кредитов с использованием своего высвободившегося капитала. Используя тизерные ставки (специальные низкие ставки, которые будут действовать в течение первого или двух лет ипотеки) в ипотечных кредитах с регулируемой процентной ставкой (ARM), заемщики могут быть привлечены к изначально доступной ипотеке, в которой платежи будут стремительно расти через три, пять или семь лет. (Чтобы узнать больше, прочитайте ARMed And Dangerous и American Dream Or Mortgage Nightmare? )
По мере того, как рынок недвижимости достиг пика в 2005 и 2006 годах, домовладельцы все чаще сталкивались с тем, что тизерные ставки, ARM и ссуда «только для процентов» (где в течение первых нескольких лет не производились принципиальные выплаты). Поскольку эти кредиты стали более распространенными, все меньше заемщиков подвергали сомнению условия и вместо этого были соблазнены перспективой рефинансирования в течение нескольких лет (с огромной прибылью, как утверждал аргумент), что позволило им произвести любые уплаченные выплаты. необходимо. Однако заемщики не приняли во внимание на быстро растущем рынке жилья то, что любое снижение стоимости жилья оставит заемщика в невыгодной комбинации из баллонного платежа и гораздо более высокой ипотечной выплаты.
Рынок, столь же близкий к дому, как и недвижимость, невозможно игнорировать, когда он стреляет по всем цилиндрам. За пять лет цены на жилье во многих районах буквально удвоились, и почти каждый, кто не купил дом или не перефинансировал, считал себя позади в гонке за заработком на этом рынке. Ипотечные кредиторы знали об этом и настаивали все более агрессивно. Новые дома не могли быть построены достаточно быстро, а запасы домовладельцев взлетели.
Только за 2006 год объем рынка CDO (обеспеченного в основном субстандартными долгами) вырос до 600 миллиардов долларов США, что более чем в 10 раз превышает сумму, выпущенную всего десять лет назад. Эти ценные бумаги, хотя и были неликвидными, охотно собирались на вторичных рынках, которые с радостью размещали их в крупных институциональных фондах по своим рыночным процентным ставкам.
Трещины начинают появляться
Однако к середине 2006 года трещины начали появляться. Продажи новых домов остановились, и средние цены продажи остановили их рост. Процентные ставки - хотя исторически все еще низкие - росли, а опасения по поводу инфляции угрожали поднять их еще выше. Все простые в оформлении ипотеки и рефинансирования уже были сделаны, и первые шаткие ARM, написанные 12-24 месяцами ранее, начинали обнуляться.
Показатели дефолта начали резко расти. Внезапно CDO не выглядело так привлекательно для инвесторов в поисках доходности. В конце концов, многие из CDO были переупакованы так много раз, что было трудно сказать, сколько на самом деле было субстандартного воздействия в них.
Хруст Easy Credit
Это было незадолго до того, как новости о проблемах в секторе перешли от обсуждения в зале заседаний к захватывающим заголовкам новостей.
Множество ипотечных кредиторов, которые больше не хотели продавать вторичные рынки или инвестиционные банки для продажи своих кредитов, были отрезаны от того, что стало основным источником финансирования, и были вынуждены прекратить свою деятельность. В результате CDO превратились из неликвидных в неликвидные.
Перед лицом всей этой финансовой неопределенности инвесторы стали гораздо более склонны к риску и пытались раскрутить позиции в потенциально опасных MBS, а также любые ценные бумаги с фиксированным доходом, не выплачивающие надлежащую премию за риск за предполагаемый уровень риска. Инвесторы массово отдавали свои голоса за то, что рисковать субстандартными рисками не стоит.
На этом пути к качеству трехмесячные казначейские векселя стали новым «обязательным» продуктом с фиксированной доходностью, а доходность упала на 1, 5% за считанные дни. Еще более заметным, чем покупка государственных облигаций (и при этом краткосрочных), был спред между корпоративными облигациями с одинаковыми сроками и ГКО, который увеличился с примерно 35 базисных пунктов до более чем 120 базисных пунктов менее чем за неделя.
Эти изменения могут показаться минимальными или неповторимыми для неопытного глаза, но на современных рынках с фиксированным доходом - где левередж король, а дешевый кредит - только текущий шут - движение такого масштаба может нанести большой ущерб. Это было продемонстрировано крахом нескольких хедж-фондов. (Подробнее об этих крахах читайте в статье «Потеря амарантной азартной игры и массовые неудачи хедж-фондов» .)
Многие институциональные фонды столкнулись с требованием маржи и обеспечения от нервных банков, что вынудило их продать другие активы, такие как акции и облигации, чтобы собрать деньги. Повышенное давление со стороны продавцов охватило фондовые рынки, поскольку основные средние фондовые индексы по всему миру пострадали от резкого снижения в течение нескольких недель, что фактически остановило сильный рынок, который поднял промышленный индекс Доу-Джонса к историческим максимумам в июле 2007 года, Чтобы помочь справиться с последствиями кризиса, центральные банки США, Японии и Европы посредством денежных вливаний в несколько сотен миллиардов долларов помогли банкам решить проблемы с ликвидностью и помогли стабилизировать финансовые рынки. Федеральная резервная система также снизила ставку дисконтного окна, что позволило финансовым учреждениям заимствовать средства у ФРС, повысить ликвидность их операций и помочь в борьбе с активами. (Чтобы узнать больше, прочитайте Познакомьтесь с основными центральными банками .)
Добавленная ликвидность в определенной степени помогла стабилизировать рынок, но полное влияние этих событий еще не ясно.
Вывод
Нет ничего плохого или плохого в обеспеченном долговом обязательстве или его финансовых родственниках. Это естественный и разумный способ диверсифицировать риски и открыть рынки капитала. Как и все остальное - пузырь доткомов, крах Долгосрочного управления капиталом и гиперинфляция в начале 1980-х годов - если стратегия или инструмент неправильно используются или переварены, потребуется хороший толчок с арены. Назовите это естественным продолжением капитализма, где жадность может вдохновлять инновации, но, если ее не остановить, необходимы основные рыночные силы, чтобы вернуть равновесие в систему.
Что дальше?
Так куда мы идем отсюда? Ответ на этот вопрос будет сосредоточен на выяснении того, насколько серьезным будет воздействие как в Соединенных Штатах, так и во всем мире. Лучшая ситуация для всех участвующих сторон остается той, в которой экономика США преуспевает, безработица остается низкой, личные доходы идут в ногу с инфляцией, а цены на недвижимость находят дно. Только после того, как произойдет последняя часть, мы сможем оценить общее влияние кризиса.
После этого фиаско регуляторный надзор должен стать более жестким, возможно, сохраняя ограничения на кредитование и рейтинги облигаций в течение следующих нескольких лет очень консервативными. Любые извлеченные уроки, Уолл-стрит будет продолжать искать новые способы оценки риска и упаковки ценных бумаг, и инвестор по-прежнему обязан смотреть в будущее через ценные фильтры прошлого.
Для универсального магазина по ипотечным ипотечным кредитам и распаду субстандартных ипотечных кредитов, проверьте функцию ипотечных кредитов .
