Темные пулы являются зловещим термином для частных бирж или форумов для торговли ценными бумагами. Тем не менее, в отличие от фондовых бирж, инвесторы не имеют доступа к темным фондам. Эти биржи, также известные как «темные пулы ликвидности», так названы за полное отсутствие прозрачности. Темные пулы возникли прежде всего для облегчения торговли блоками со стороны институциональных инвесторов, которые не хотели воздействовать на рынки своими большими ордерами и получать неблагоприятные цены для своих сделок.
Темные лужи были брошены в неблагоприятном свете в бестселлере Майкла Льюиса « Вспышка мальчиков: восстание на Уолл-стрит», но реальность такова, что они действительно служат цели. Однако отсутствие прозрачности делает их уязвимыми перед потенциальными конфликтами интересов их владельцами и хищнической торговой практикой некоторых высокочастотных трейдеров.
Обоснование Темных Бассейнов
Темные лужи не недавнее явление; они появились в конце 1980-х годов. По данным Института CFA, в США началась биржевая торговля. Оценки показывают, что на него приходилось около 40% всех биржевых торгов США весной 2017 года по сравнению с примерно 16% в 2010 году. CFA также считает, что темные пулы ответственны за 15% объема США по состоянию на 2014 год.
Почему появились темные лужи? Рассмотрим варианты, доступные крупному институциональному инвестору, который хотел продать миллион акций XYZ до начала внебиржевой торговли. Этот инвестор может либо (а) обработать ордер через полового трейдера в течение дня или двух и надеяться на достойный VWAP (средневзвешенная цена); (б) разделить заказ на, например, пять штук и продавать 200 000 акций в день, или (в) продавать небольшие суммы до тех пор, пока не будет найден крупный покупатель, который будет готов выкупить все оставшиеся акции. Влияние продажи на миллион акций XYZ на рынок по-прежнему может быть значительным независимо от того, выбрал ли инвестор (a), (b) или (c), поскольку было невозможно сохранить личность или намерение инвестора в тайне в акции. биржевая сделка. С опциями (b) и (c) риск снижения в период, пока инвестор ожидал продать оставшиеся акции, также был значительным. Темные лужи были одним из решений этих проблем.
Введение в темные бассейны
Зачем использовать темный бассейн?
Сравните это с нынешней ситуацией, когда институциональный инвестор использует темный пул для продажи пакета акций на миллион. Отсутствие прозрачности фактически работает в пользу институционального инвестора, поскольку это может привести к более выгодной цене, чем если бы продажа была совершена на бирже. Обратите внимание, что, поскольку участники «темного пула» не раскрывают свое торговое намерение бирже перед исполнением, нет никакой книги заказов, видимой для общественности. Детали исполнения сделки передаются на консолидированную ленту только после задержки.
У институционального продавца больше шансов найти покупателя для полного пакета акций в темном пуле, поскольку это форум, посвященный крупным инвесторам. Возможность повышения цены также существует, если для транзакции используется середина котировочной цены покупки и продажи. Конечно, это предполагает, что нет никакой утечки информации о предполагаемой продаже инвестора, и что темный пул не уязвим для хищников высокочастотной торговли (HFT), которые могут участвовать во фронте, когда они почувствуют торговые намерения инвестора.
Типы Темных Бассейнов
По состоянию на май 2017 года в SEC было зарегистрировано более 40 темных пулов, из которых существует три типа:
Брокер-дилер Подержанный
Эти темные пулы создаются крупными брокерами-дилерами для своих клиентов и могут также включать собственных проприетарных трейдеров. Эти темные пулы получают свои цены из потока заказов, поэтому существует элемент определения цены. Примерами таких темных пулов являются CrossFinder от Credit Suisse, Sigma X от Goldman Sachs, Citi Match и Citi Cross, а также MS Pool от Morgan Stanley.
Агентский брокер или биржевая компания
Это темные пулы, которые действуют как агенты, а не как принципалы. Поскольку цены получены на биржах, таких как середина Национальной лучшей заявки и предложения (NBBO), цены не раскрываются. Примеры темных пулов агентства-брокера включают Instinet, Liquidnet и ITG Posit, в то время как принадлежащие бирже темные пулы включают BATS Trading и NYSE Euronext.
Создатели электронного рынка
Это темные пулы, предлагаемые независимыми операторами, такими как Getco и Knight, которые действуют в качестве принципалов для своей учетной записи. Как и в случае с темными пулами, принадлежащими брокеру-дилеру, цены их сделок не рассчитываются по NBBO, так что цены обнаруживаются.
Плюсы и минусы
Преимущества темных бассейнов заключаются в следующем:
Снижение влияния на рынок
Самым большим преимуществом темных пулов является то, что влияние на рынок для крупных заказов значительно снижается.
Снижение транзакционных издержек
Затраты на транзакции могут быть ниже, поскольку сделки темного пула не должны оплачивать биржевые сборы, в то время как транзакции, основанные на средней точке спроса и предложения, не несут полного спреда.
Темные лужи имеют следующие недостатки:
Биржевые цены не могут отражать реальный рынок
Если объем торгов в темных пулах, принадлежащих брокерам-дилерам и производителям электронных рынков, продолжает расти, цены на биржах могут не отражать реальный рынок. Например, если уважаемый взаимный фонд владеет 20% акций компании RST и продает их в темном пуле, продажа доли может принести фонду хорошую цену. Тем не менее, неосторожные инвесторы, которые только что купили акции RST, заплатят слишком много, так как акции могут обвалиться, как только продажа фонда станет общеизвестной.
Участники пула не могут получить лучшую цену
Отсутствие прозрачности в темных пулах также может сработать против участника пула, поскольку нет гарантии, что торговля организации была выполнена по лучшей цене. Льюис отмечает в Flash Boys, что удивительно большая доля сделок темного пула брокеров-дилеров совершается в пулах - процесс, известный как интернализация - даже в тех случаях, когда брокер-дилер имеет небольшую долю на рынке США. Как отмечает Льюис, непрозрачность темного пула может также привести к конфликту интересов, если трейдеры, являющиеся собственностью брокера-дилера, торгуют против клиентов пула или если брокер-дилер продает HFT-компаниям специальный доступ к темному пулу.
Уязвимость к хищнической торговле HFT
Спор о темных пулах был спровоцирован заявлениями Льюиса о том, что заказы клиентов темных пулов являются идеальным кормом для хищнических торговых практик некоторых фирм HFT, которые используют такую тактику, как «пинг» темных пулов, чтобы найти большие скрытые заказы, а затем участвовать в предварительном запуске или латентный арбитраж.
Небольшой средний размер сделки уменьшает потребность в темных бассейнах
Средний объем торгов в темных пулах снизился до всего лишь около 200 акций. Биржи, такие как Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE), которые стремятся воспрепятствовать потере своей доли рынка для темных пулов и альтернативных торговых систем, утверждают, что этот небольшой размер сделки делает аргументы в пользу темных пулов менее убедительными.
Обуздать обращение
Недавнее противоречие с HFT привлекло значительное внимание регулирующих органов к темным бассейнам. Регуляторные органы обычно смотрят на темные объединения с подозрением из-за отсутствия прозрачности, и противоречие может привести к возобновлению усилий по сдерживанию их привлекательности. Одной из мер, которая может помочь биржам вернуть долю рынка из темных пулов и других внебиржевых площадок, может быть пилотное предложение Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) о введении правила торговли. Правило потребовало бы, чтобы брокеры отправляли клиентские сделки на биржи, а не в темные пулы, если только они не могут совершать сделки по значительно лучшей цене, чем та, которая доступна на публичном рынке. Если это правило будет реализовано, это может стать серьезной проблемой для долгосрочной жизнеспособности темных пулов.
Суть
Темные пулы предоставляют ценовые и стоимостные преимущества для организаций, занимающихся покупкой, таких как паевые инвестиционные фонды и пенсионные фонды, которые считают, что эти преимущества в конечном итоге получат розничные инвесторы, владеющие этими фондами. Однако отсутствие прозрачности в «темных пулах» делает их подверженными конфликтам интересов их владельцев и хищническим практикам торговли со стороны HFT-фирм. Споры о HFT привлекли все большее внимание регулирующих органов к темным фондам, и реализация предложенного правила «обмена» может представлять угрозу для их долгосрочной жизнеспособности.
