Вы когда-нибудь читали книгу, написанную бывшим трейдером с Уолл-стрит? Как, например, трейдер, который работал в инвестиционном банке в какой-то момент своей карьеры? Сообщение всегда одинаково. Если бы у инвестиционных банков не было клиентов, их бы не было. Это может показаться логичным, но дело в том, что инвестиционные банки не полагаются на свои инвестиции, чтобы продолжать бизнес. Они полагались на ваши средства, что вы доверяете им инвестировать.
Это означает, что инвестиционные банки во многом являются машинами продаж и маркетинга, предназначенными для того, чтобы отделить вас от ваших денег с помощью своих продуктов. И маркетинговые барабаны в последнее время бьют сверхурочно с одним продуктом в частности. Это структурированное примечание, и оно рекламирует свою способность извлекать выгоду из превосходных показателей фондового рынка, одновременно защищая плохие показатели рынка.
Для рядового инвестора структурированные ноты имеют смысл. Кто не хотел бы потенциал роста с защитой от падения? Что не раскрывается, так это то, что стоимость такой защиты обычно перевешивает выгоду. Но это не единственный риск, который вы берете на себя со структурированной запиской. Давайте внимательнее посмотрим на этих существ.
Что такое структурированная нота?
Структурированная нота - это долговое обязательство - в основном, как долговая расписка банка-эмитента - со встроенным производным компонентом; другими словами, он инвестирует в активы через производные инструменты. Например, пятилетняя облигация с опционным контрактом. Структурированная заметка может отслеживать корзину акций, отдельные акции, индекс акций, товары, валюты, процентные ставки и многое другое. Например, у вас может быть структурированная нота, получающая свою производительность из индекса S & P 500, индекса ядер S & P Emerging Market или обоих. Комбинации практически безграничны, если они соответствуют концепции: извлечь выгоду из потенциала роста актива и одновременно ограничить риск его падения. Если инвестиционные банки смогут его продать, они сделают практически любой коктейль, о котором вы только можете мечтать.
Каковы преимущества структурированных нот?
Инвестиционные банки рекламируют, что структурированные векселя позволяют диверсифицировать конкретные инвестиционные продукты и типы ценных бумаг в дополнение к общей диверсификации активов. Я надеюсь, что никто не верит, что это имеет смысл, потому что это не так. Существует такая вещь, как чрезмерная диверсификация, и такая вещь, как бессмысленная диверсификация. Структурированные заметки являются последними.
Инвестиционные банки также часто рекламируют, что структурированные банкноты позволяют вам получить доступ к классам активов, которые доступны только для учреждений или труднодоступны для среднего инвестора. Но в сегодняшней инвестиционной среде легко инвестировать практически во что-либо через взаимные фонды, биржевые фонды (ETF), биржевые облигации (ETN) и многое другое. Кроме того, считаете ли вы, что инвестирование в сложный пакет деривативов (структурированные записи) считается легкодоступным?
Единственное преимущество, которое имеет смысл, состоит в том, что структурированные заметки могут иметь индивидуальные выплаты и риски. Некоторые заметки рекламируют доходность инвестиций с минимальным или нулевым основным риском. Другие примечания предлагают высокую доходность на ограниченных диапазонах рынков с или без основных средств защиты. Тем не менее, другие примечания рекламируют альтернативы для получения более высокой доходности в условиях низкой доходности. Независимо от вашего воображения, производные инструменты позволяют структурированным нотам соответствовать любому конкретному рыночному или экономическому прогнозу.
Кроме того, присущий левередж позволяет доходности производного инструмента быть выше или ниже, чем его базовый актив. Конечно, должны быть компромиссы, поскольку добавление выгоды в одном месте должно уменьшить выгоду в другом месте. Как вы, несомненно, знаете, бесплатного обеда не бывает. И если бы такое было, инвестиционные банки наверняка не поделились бы этим с вами.
Каковы недостатки структурированных заметок?
- Риск кредита
Если вы инвестируете в структурированные векселя, то вы намерены удерживать их до погашения. Это звучит хорошо в теории, но вы исследовали кредитоспособность эмитента ноты? Как и в случае любого векселя, займа или другого типа долга, вы несете риск того, что инвестиционный банк-эмитент может столкнуться с проблемами и лишиться своих обязательств. Если это произойдет, базовые деривативы могут иметь положительную доходность, а векселя все равно могут оказаться бесполезными - именно это и произошло с инвесторами в структурированных примечаниях Lehman Brothers (см. Пример из практики: Крах Lehman Brothers .). Структурированная нота добавляет уровень кредитного риска поверх рыночного риска. И никогда не предполагайте, что только потому, что банк громкое имя, риск не существует. Недостаток ликвидности
Структурированные облигации редко торгуются на вторичном рынке после выпуска, а это означает, что они карательно, мучительно неликвидны. Если вам действительно нужно выйти по какой-либо личной причине - или потому что рынок рушится - ваш единственный выход для досрочного выхода - это продать первоначальному эмитенту, и этот первоначальный эмитент будет знать, что вы в затруднении. Таким образом, первоначальный эмитент не будет предлагать вам хорошую цену, если он вообще желает или заинтересован в том, чтобы сделать предложение. Неточное ценообразование
Поскольку структурированные ноты не торгуются после выпуска, шансы точного ежедневного ценообразования очень низки. Цены обычно рассчитываются по матрице, которая сильно отличается от стоимости чистых активов. Матричное ценообразование - это, по сути, подход, основанный на догадках. И кто, как ты думаешь, может угадать? Справа - оригинальный эмитент.
Другие риски, которые вам нужно знать
Риск колла является еще одним фактором, который многие инвесторы упускают из виду. Для некоторых структурированных облигаций эмитент может погасить их до наступления срока погашения независимо от цены. Это означает, что возможно, что инвестор будет вынужден получить цену, которая значительно ниже номинальной стоимости.
На этом риски не заканчиваются. Вы также должны учитывать налоговый фактор. Поскольку структурированные векселя считаются платежами по долговым инструментам, инвесторы будут нести ответственность за уплату годовых налогов на них, даже если векселя не достигли срока погашения и они не получают никаких денежных средств. Кроме того, при продаже они будут рассматриваться как обычный доход, а не как прирост капитала (или убыток).
Что касается цены, вы, вероятно, переплатите за структурированную ноту, которая связана с расходами эмитента на продажу, структурирование и хеджирование.
Отодвигая занавес
Что если вас не волнует кредитный риск, цены или ликвидность? Являются ли структурированные заметки хорошей сделкой? Учитывая чрезвычайную сложность и разнообразие структурированных заметок, мы ограничим фокус наиболее распространенным типом - буферизованной заметкой с расширенным возвратом (BREN). Буферизованный означает, что он предлагает некоторую, но не полную защиту от падения. Повышенная доходность означает, что она использует рыночную доходность с положительной стороны. BREN считается идеальным для инвесторов, которые прогнозируют слабые положительные результаты на рынке, но также обеспокоены падением рынка. Это звучит слишком хорошо, чтобы быть правдой, что, конечно, так и есть.
Хорошим примером является BREN, связанный с индексом цен MSCI для развивающихся рынков. Эта конкретная бумага представляет собой 18-месячную облигацию, предлагающую 200% -ный левередж, 10-процентный буфер внизу и ограничение производительности на 24%. Например, с другой стороны, если бы индекс цен за 18-месячный период составлял 10%, банкнота вернулась бы на 20%. Верхний предел 24% означает, что максимум, что вы можете сделать на ноте, составляет 24%, независимо от того, насколько высоко поднимается индекс. С другой стороны, если бы индекс цен снизился на -10%, нота была бы плоской, возвращая 100% основной суммы. Если бы индекс цен снизился на 50%, нота снизилась бы на 40%. Я признаю, что это звучит чертовски хорошо - пока вы не учитываете ограничение и исключение дивидендов. На следующем графике показано, как эта защита работала бы в сравнении с ее эталоном с декабря 1988 по 2009 год.
Рисунок 1. Индекс цен MSCI для развивающихся рынков в сравнении с показателями BREN за 1988-2009 гг.
Во-первых, обратите внимание на области, помеченные как "Capped!" на графике показано, сколько раз ограничение в 24% ограничивало производительность ноты по сравнению с эталоном. Например, 18-месячная доходность индекса, заканчивающегося в феврале 2000 года, составила 107, 1%, тогда как нота была ограничена на уровне 24%. Во-вторых, обратите внимание на области с надписью «Защита?». Видите, как мало буфер смог защитить нижнюю сторону от потерь? Например, 18-месячная доходность индекса, заканчивающегося в сентябре 2001 года, составила -49, 7% против ноты -39, 7% из-за буфера 10%. Да, нота показала себя лучше, но падение на -39, 7% вряд ли защитит спад. Что еще более важно, эти два периода показывают, что нота упала на 83, 1% (107, 1% - 24%), чтобы сэкономить 10% на спаде, что выглядит как довольно плохая сделка.
Помните, что примечание основано на индексе цен MSCI для развивающихся рынков, который не включает дивиденды. Если бы вы инвестировали напрямую в индекс развивающихся рынков MSCI через взаимный фонд или ETF, вы бы реинвестировали эти дивиденды в течение 18 месяцев. Это огромная сделка, которая в основном игнорируется розничным инвестором и едва упоминается инвестиционными банками. Например, средняя доходность индекса развивающихся цен за период с 1988 по сентябрь 2009 года за 18 месяцев составляет 18%. Средняя 18-месячная доходность по индексу Emerging Total Return (индекс цен, включая дивиденды) составляет 22, 4%. Таким образом, правильное сравнение производительности структурированной ноты не с индексом цен, а с индексом общей доходности.
Наконец, нам нужно понять, какую защиту снизу обеспечил 10% -ный буфер, учитывая, какая часть роста была смещена. Если вспомнить период с октября 1988 года по сентябрь 2009 года, буфер сэкономил бы вам в среднем только 6, 6%, а не 10%. Почему? Дивиденды уменьшают стоимость буфера. Например, за 18-месячный период, заканчивающийся июлем 2001 года, индекс MSCI Emerging Total Return составил -36, 4%, индекс MSCI Emerging Price составил -38, 6%, и поэтому структурированная нота -28, 6%. Таким образом, за эти 18 месяцев 10% -ный буфер стоил всего 7, 8% (36, 4% - 28, 6%), по сравнению с простым инвестированием в индекс.
Суть
Структурированные заметки являются сложными и не всегда рассчитаны на то, чтобы отвечать интересам среднего индивидуального инвестора. Соотношение риска и прибыли просто плохое. Иллюстрации и примеры, представленные инвестиционными банками, всегда подчеркивают и преувеличивают лучшие возможности, преуменьшая при этом ограничения и недостатки. Правда состоит в том, что исторически сложилось так, что обратная защита этих бумаг ограничена, и в то же время потенциал роста ограничен. Теперь добавьте тот факт, что нет никаких дивидендов, чтобы помочь ослабить боль снижения.
В любом случае, если вы выбираете структурированные ноты, обязательно изучите комиссионные и издержки, оценочную стоимость, срок погашения, наличие функции вызова, структуру выплат, налоговые последствия и кредитоспособность эмитента.
